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風險懸疑:中國證券市場面臨著三大不確定因素!

2014-03-10 10:50:54
來源:你我貸

經過我們和多家投資機構的充分交流,我們認為當前證券市場面臨的不確定因素主要包括以下三方面:非流通股可流通的擴容壓力(2006年到底有多少可以流通的)、IPO新老劃斷和對經濟增速下降是否導致企業盈利水平下降的擔憂。下面是我們對于這三大不確定因素的理解。

可怕的減持?

我們認為判斷擴容壓力需要從兩個方面來看:一方面,2005年完成股改工作的上市公司理論上在2006年可流通量到底有多少?相對于現有的流通數量來說,壓力究竟有多大?另一方面,可流通是否等于現實的拋售?

我們通過對2005年12月10日前已經完成股改的上市公司的股東結構做了詳細的分析后發現:首先,進入2006年11月份之后,全流通的上市公司開始明顯的增加,11月份共有85家;其次,2006年可解凍的股票市值(相對于目前已完成股改公司的流通市值2052億元來說),理論上將有818億元,占其目前流通市值的40%(從結構上來看,股權比例大于5%的法人股股東可減持市值占目前流通市值的21.6%,股權比例小于5%的法人股股東可減持市值占目前流通市值的18.3%)。理論上,未來的可流通數量似乎很大。

理論上的可流通量是否會演變為現實的拋售?首先,對于上市公司的大股東來說,很多是國有性質,其減持行為是由國家決定的,為了保持國有控股地位和國家對股市表示出來的呵護態度,大范圍的減持是不現實的;其次,對于很多民營上市公司來說,股改承諾似乎能夠說明部分問題,大股東禁售期大大超過法定期限,很多提出了三年內不通過交易所減持的承諾或者減持價遠高于現價;第三,證券市場的吸引力使得上市公司本身就是一種資源,全流通之后導致的控股權之爭,可能導致二級市場更高的溢價;第四,對于更有減持沖動的小股東來說,我們統計結果顯示,雖然小于5%的法人股股東可減持市值占目前流通市值的18.3%,但是這些小股東可減持市值占目前流通市值高比例的公司僅是一小部分,對市場整體影響不大,但我們確實要關注這些公司;最后,出售行為的最關鍵的決定因素是由其價值決定的,通過我們前面的分析表明,目前市場的價值是有所低估的,這將大大減少股東減持的現象。

另外,我們在對《2005年四季度股票投資策略》研究后發現,眾多國家國有股減持的國際經驗表明,集中減持并不會導致市場暴跌及長期走熊,相反部分國家的國有股集中減持均伴隨著牛市行情。

減持似乎并不可怕,關鍵在于減持的對象是否有價值。

IPO拉低估值水平?

沒有IPO和再融資的市場是沒有活力的市場,資本市場的活力在于吐故納新。我們認為IPO新老劃斷對市場的影響主要包括兩個層面:量與價,即大量IPO對市場資金量上的壓力和全流通發行對市場估值水平的影響。

有吸引力的IPO和再融資會吸引大量增量資金入市。短期內,IPO和再融資會對市場供求關系產生一定影響,但從中長期來看,有吸引力的IPO和再融資會吸引大量增量資金入市。最具有說服力的例子就是香港市場,從2001年開始,H股融資總額不斷上升,2005年高達1521億元,恒生指數HIS牛市走勢并沒有受到影響,香港市場由于承接大量藍籌國企上市,成為全球最有活力的市場之一。

到2005年12月,我國股票市場的總市值為3.1萬億元,大大低于其他主要金融資產。相對于我國龐大的人民幣存款(股票總市值占比11%),IPO和再融資并不缺乏資金支持,關鍵在于IPO和再融資的質量和吸引力。

目前市場擔心全流通發行價格會比較低,從而拉低A股市場的價值中樞。我們統計了香港近1年來發行的新股,發現平均發行市盈率為10.4倍,截至12月10日,這些新股的市盈率為12.8倍,二級市場相對于新股發行溢價23%;而完成股改的上市公司的市盈率僅有11.7倍,基本接近香港新股發行的定價水平,大大低于其二級市場的估值水平。我們認為按照當前市場的估值水平,IPO不會進一步拉低價格。

另外,從具體案例來看,我們國內龍頭公司的估值水平與香港市場相比,明顯被低估。同樣是國內優秀的房地產企業,G萬科的估值水平略高于富力地產發行時候的定價,但是低于其目前水平(富力地產發行價格之所以偏低,這與其發行時間有關,2005年7月份正是房地產行業受國家調控最嚴厲的時候);G西煤、G民生更是大大低于同行在香港發行時候的估值水平。

盈利增速見頂?

擔心經濟增速下降會造成上市公司盈利水平的下滑也許是市場對2006年行情走勢的最大擔憂。我們認為經濟增長的波動幅度有望縮窄,前兩輪周期中“高投資-產能過剩-經濟大幅波動”的循環不會再簡單重演,每次周期的底部在逐步抬高。A股市場只是盈利增速見頂,而非盈利下降。

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