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私募股權基金IPO化引中國業內關注

2014-03-10 10:50:54
來源:你我貸

美國時間5月3日,凱雷投資集團上市,以每股22美元發售3050萬股,市值約67億美元。這一市值僅為黑石集團的一半,是KKR集團市值的4倍多。至此,美國三大私募基金巨頭悉數上市,一時之間,私募股權基金IPO化,成為業內關注話題。

中國的PE業原本舶來于美國,那么,活躍于中國的PE機構們,是否也要學習其頂尖的美國同行?

幾年前,鼎暉投資曾被傳要上市;最近,九鼎投資與中科招商想上市一說流傳甚廣,這兩個PE機構,因其迅速擴張而在同行中毀譽參半。

也有投行人士告知,九鼎投資向多家投行、律所咨詢,關于赴港上市事宜。但是,九鼎投資副總裁劉雪梅斷然否認,表示九鼎投資并無上市計劃。

據稱,除上述在業內廣為人知的機構,還有幾家PE機構想上市:中信資本想上市,后來放棄;一家知名人民幣PE公司(因采訪對象要求此處匿名)考慮過在A股借殼上市,后來慢慢就不提了;一家國有背景的PE基金(因采訪對象要求此處匿名)考慮去港上市,但進展不順。

記者就美國三大PE機構上市對中國PE行業的影響、國內PE機構上市是否可行、難點在哪采訪東方富海董事長陳瑋、譜潤投資公司總裁周林林、英國富而德律師事務所合伙人王昶舜、方達律師事務所律師徐沫,多位投行、券商投行部人士。

私募基金IPO是否會成趨勢?

《21世紀》:美國三大PE基金都上市了,這對PE行業有什么影響,比如會帶來中國PE基金上市的風潮嗎?還是說,還要等中國PE行業開始成熟,才會有PE基金IPO?

陳瑋:這些基金IPO,對這個行業來說是一個信號,以后中國的PE基金也可能走IPO的路。PE上市,表明公募和私募的界限會模糊一些,公募、私募會越來越像。

現在中國的基金想上市比較難。我覺得這個討論還是提早做可能性的、方向性的探討,我就知道有國內交易所的研究員,把私募基金上市的問題,作為課題來做理論探討。

我個人覺得,PE行業的成熟度還在其次,國內資本市場的成熟度,恐怕也還容不了PE基金。而且,跟PE機構管理資金的規模關系也不大,重點是你作為一個企業,你要三年盈利,你有良好的治理結構和管理水平。像黑石這種優秀的GP,它上市后收益率的表現,不比其他上市公司差。

目前上市的美國基金,還是拿管理公司去上市。這樣上市,法律障礙少。因為它本身是個經營性的企業,收入是管理費和carry。還有另一種可能,就是直接拿基金去上市,也在討論。后者就是私募基金公募化,這會產生一些正面的影響,對以后資金的募集和管理方式都會有影響,讓更多資源和資金向私募集中。

周林林:目前對中國的PE行業不會有多少影響。美國有幾千家私募基金,上市的沒幾家。國內的PE機構,大多離上市比較遙遠。我覺得上市得要這個基金有足夠長的時間,證明其業績好;要有一定的規模,管理的資金起碼要上100億人民幣。

中國有PE基金能IPO,不能說明這個行業一定就成熟,但對于這個PE基金本身,只有它從資本市場募集到的錢,超過投資收益切割部分的時候,才有動力上市。不然,沒有道理要上市分一塊錢給別人。目前上市的一般是基金的管理公司,管理公司并沒有多少資本的需求,PE基金的市盈率倍數又不高――這是由PE基金做分散投資,管理公司收益不確定性大等因素決定的。

所以,只有說IPO募的錢,多于其收益要分割的部分,這時上市的收益更大,上市才是理性的行為。

PE機構赴港上市:外資架構是前提

《21世紀》:據了解,有些PE機構都是考慮去香港上市。那您接過這樣的業務嗎?

王昶舜:曾經有國內PE機構與我們接觸,考慮以H股形式在香港上市。我覺得可能有不確定性,所以沒有接。就我了解,目前有國內PE機構正在準備上市,為數不多。“準備上市”就是說已經選定投行和律所。

《21世紀》:為什么說以H股形式在香港上市有不確定性?是否可以以其他形式上市?

王昶舜:首先,PE機構的基金管理公司去上市,只要注冊地是在香港認可的國家或地區,就符合了基本的上市要求。

如果該基金管理公司注冊在內地,審批手續復雜一些;它們的上市,就跟內地其他行業企業上市一樣。目前中國背景的公司去港上市,有兩種方式:H股和紅籌。

中國PE機構如何IPO?

H股就是上市主體注冊地在內地,適用中國公司法,H股公司在香港上市需要額外接受中國證監會國際部的審批。像PE基金這樣新的行業,目前中國證監會還未批準過任何一家海外上市,因此有政策和時間表上的不確定性。此外,H股公司由中國股東持有的內資股目前只能協議轉讓,不能在香港的二級市場套現。

紅籌上市就是注冊在境外。紅籌又分兩種,一種是國資,一種是民營企業,我們通常稱為大紅籌和小紅籌。大紅籌涉及外資出境,要商務部同意,要證監會批復。上小紅籌,目前不需要中國證監會的審批,就跟其他民企去港上市一樣,要走一些程序搭建海外小紅籌結構,主要是不違反商務部十號文的規定就行了,比較有靈活性和時間表可控性。

如果基金管理公司是在境外注冊,上市的操作會比較方便和有彈性。

《21世紀》:內資PE機構以紅籌方式去香港上市,可行性如何?

徐沫:首先,我個人對PE機構去香港上市持保留態度,且不論香港市場是否接受純財務投資公司上市,就紅籌架構本身的設計就存在很大疑問。外資從事投資企業的存在方式目前來看只有外商投資性公司、外商創投公司和外資人民幣基金,以目前紅籌架構的常見方式(VIE結構、利用已有外商投資企業再投資等)似乎都很難運用前述三種存在形式,而且還有資本金結匯不能用于股權投資等實踐障礙。

其次,對于后面一個問題,如果人民幣基金的GP是外資且不滿足當地關于QFLP的規定(如上海金融辦曾出臺規定外資GP5%以下可保留內資成分的認定),按照發改委最新的文件,即使向本土LP募集人民幣,仍然不享有國民待遇,即視為“外資”身份。那么,就要遵守《產業指導目錄》的外資準入限制以及發改委關于外商投資項目的核準,這也將一定程度上束縛該基金投資的產業和行業范圍。當然,本次發改委單獨出具的關于“外資身份”認定的文件可能并不代表其他政府部門(包括商務部、工商局)的意見,各大基金也就此通過許多渠道溝通,因此該文具體實施力度仍然拭目以待。

《21世紀》:從投行角度看,國內的PE機構去港上市可行嗎?

某香港投行高管:有國內的PE機構找過我們,希望用H股形式去香港上市。H股要中國證監會審批,這個行業比較新,要拿到證監會批復,我覺得比較難。如果不用證監會審,直接用紅籌結構上,還是有可能的。外資機構去香港上,就沒什么障礙。我初步看過,PE機構應該符合聯交所上市要求的,就看投資者愿不愿意買賬。

我個人覺得,PE公司未來的不確定很大,香港的投資者未必喜歡。

PE機構在A股上市可能嗎?

《21世紀》:PE機構的基金管理公司,在A股上市可行嗎?如果不能IPO,有無可能借殼上市?

某知名券商保薦代表人:從法律上沒有限制,但目前這種狀態下比較難上市。主要問題是盈利不穩定。像PE機構,今年可能有幾個投資的項目IPO了,高收益;明年沒有退出,那盈利就不好看了。如果上主板,盈利下降50%的話,保薦機構都不肯。上創業板好點,碰到這種情況,保薦機構沒責任。

如果借殼上市的話,要看重組委把握的尺度。不過關鍵還是看證監會。近來,借殼上市的審核越來越嚴格,傳過要借鑒IPO標準,這個不至于,但肯定比以前的要求高。

某上海券商保薦代表人:是否可以IPO和借殼上市,主要看證監會能不能接受這家企業上市。我的感覺,這個行業不夠成熟,現在的PE基金都還沒有一套比較成熟的商業模式,可能會有很大風險。還有大多數PE都有個問題是,太依賴于人,尤其是幾個合伙人。這幫人一旦離職,這個PE就什么沒有了。雖然其他行業的企業也依賴高管,但不像PE行業這么依賴。

目前情況下,PE機構要上市,恐怕IPO做不了,借殼也做不了。等一個PE成熟了,有一套完整的內部的判斷體系,不那么取決于合伙人個人,品牌知名度也有了。到時行業也比較成熟,或許可能。

《21世紀》:PE基金,是否可以比照信托公司來看?信托公司有上市的。

某知名券商保薦代表人:不一樣。信托產品有管理費,且管理費占大頭。如果PE公司的管理費足夠大,大到超過了收入部分的50%,這倒是可能的。PE基金主要靠carry來作為收益的話,相當于產出有不確定性。

某上海券商保薦代表人:信托是牌照業務,競爭沒PE基金那么激烈。而且信托是中介服務,風險轉嫁給信托持有人了,此外,它提供的是債權投資,風險比PE基金低很多。后者競爭激烈,又是做股權投資,風險高很多。所以,PE基金不能簡單的類比信托公司。

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