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A股公司股權激勵效果解密:僅供業績快車行駛一年

2014-03-10 10:50:54
來源:你我貸

A股公司股權激勵效果解密:僅供業績快車行駛一年

股權激勵向來被視為推動上市公司業績增長的加速器,事實究竟怎樣?證券時報數據部統計的數據顯示,股權激勵對上市公司業績在短期內有正面作用,但長期來看,作用并不明顯。

今年以來,共有138家公司推出股權激勵計劃,家數較往年有所上升。2009年推出股權激勵計劃的公司為29家,2010年為75家,2011年為131家,2012年129家。

為了讓推出股權激勵計劃的上市公司有足夠的業績表現期間,記者選取了2009年~2010年推出股權激勵計劃的104家上市公司。在這兩年中,按照每半年分為4個區間,每半年隨機選擇5家公司作為樣本,以公司每半年的凈利潤和營業收入作為統計對象。

大量的數據對比頗令人驚訝,數據顯示,上市公司推出股權激勵計劃對業績的提振在短期內(1年)效果明顯,但缺乏長期和持續性的作用。

短期刺激業績

在采訪中記者了解到,上市公司股權激勵推出的時間點多為經濟大環境由壞轉好、股市周期低點或所屬行業周期低點,上市公司在此時推出股權激勵不僅容易實現業績增長的條件,而且股價較低,有利于被激勵對象的行權。

根據統計數據,在2009年~2010年推出股權激勵的104家上市公司中,推出股權激勵計劃后的半年時間里,共有91家公司凈利潤實現同比增速上漲,另一業績指標營業收入也不遜色,共有95家上市公司營業收入實現同比增速上漲。兩者占比分別達到了87.5%和91.3%,比同期上市公司整體的增速明顯好很多。

不僅是占比數據,而且在這些上市公司中,不乏業績在宣布股權激勵計劃后大幅上漲的情況。如2009年12月15日推出股權激勵計劃的海翔藥業(行情,問診),在2009年下半年實現凈利潤同比增長2867.22%。金地集團(行情,問診)2010年1月15日推出股權激勵計劃,在2010年上半年即實現營業收入同比增長150.32%。

不過,將上市公司提出股權激勵計劃一年內的業績與稍長時間的業績增速做對比,可以看出,在一年時間的短期內,股權激勵效果比較明顯,且業績增速幅度大。但經歷一年的短期效應后,上市公司業績震蕩頗為嚴重。統計范圍內的大多數公司在推出股權激勵計劃一年之后,其業績并沒有保持持續增長。

值得注意的是,相關數據的選擇皆以公司提出股權激勵計劃的時間段及順延下一時間段后的結果。這就保證了不會用特定的時段去衡量上市公司的短期業績,從而有效減少了經濟大環境的因素影響股權激勵時上市公司業績的可能性。

諸多數據顯示,不論經濟大環境如何變化,股權激勵對于上市公司業績的短期刺激作用比較明顯,但從更長期(超過1年)來看,公司業績受到多重因素的影響,是否實施了股權激勵并不能對上市公司長期業績的成長性做出保證。

對于這種短期效應,有券商分析師認為,股權激勵對于上市公司無疑有積極作用,通過將上市公司經營者的收入與公司業績掛鉤,充分調動經營者的熱情,進一步提高公司的管理能力和業績水平,這也可以解釋上市公司在提出股權激勵一年內業績增長顯著。

但另一方面,該分析師也認為,公司的長期業績受多因素影響,同時也體現出了股權激勵的弊端,當公司經營業績不佳或股價難堪時,激勵對象難以行使期權,則易導致經營者失去工作熱情,公司管理能力下降,繼而影響業績。這也是提出股權激勵的上市公司長期業績增減情況差異大的原因之一。

當然,業績并非唯一衡量股權激勵計劃成功與否的標尺,而且業績也容易受到大量復雜因素的影響。

有助提升盈利能力

雖然股權激勵對上市公司營業收入、凈利潤的影響似乎并不明顯,但個案表明,股權激勵在一定程度上確實有助于上市公司提升盈利能力。此外,有數據顯示,同一行業的上市公司大批量推出股權激勵時,對全行業的各家公司業績提升有明顯作用。

一個比較典型的例子是家電行業。2009年~2011年,家電業曾刮起待遇攀比風,為留住公司人才,包括青島海爾(行情,問診)、格力電器(行情,問診)、美的電器和海信科龍(行情,問診)等各家電企業紛紛推出股權激勵計劃。

其中,青島海爾2009年、2010年及2012年分別提出三期股權激勵計劃,第一次股權激勵對象為49人,其中董事、高管7人;第二次股權激勵對象83人,其中董事、高管2人;第三次廣度上激勵對象擴大222人,深度上激勵對象均為公司及子公司核心技術(業務)人員,惠及一線核心技術人員。

海信科龍在2010年12月3日公布首個股票期權激勵計劃,授予7名高管和230名中層及骨干員工,共計2290萬股股票期權,占該公司總股本的1.69%。根據公司當時的公告,青島海爾與海信科龍推出股權激勵計劃正是為了完善公司治理結構,實現對公司中高層管理人員和技術、營銷及管理骨干的長期激勵與約束。

此外,格力電器和美的電器推出股權激勵方案的時間較早。其中,2009年初,格力電器股權激勵計劃實施完畢,而美的電器的股權激勵計劃未通過證監會的審核,最終暫停計劃。因此相比于青島海爾和海信科龍,格力電器和美的電器在2009年至2011年范圍內并不處于股權激勵的狀態中。

除了營業收入和凈利潤,凈資產收益率是衡量上市公司盈利能力的重要指標,可反映股東權益的收益水平,衡量公司運用自有資本的效率。因此,選擇凈資產收益率進行比較可以從另一個維度反映出股權激勵對上市公司盈利能力的作用。

數據顯示,青島海爾在2009年這一指標遠低于美的集團(行情,問診)和格力電器,但此后幾年均保持快速增長。2009年青島海爾凈資產收益率為15.86%,2010年增至27.61%,并在2011年達到35.03%。而在同一時段內,美的集團和格力電器的凈資產收益率基本保持穩定,增長率遠低于青島海爾。這在一定程度上說明,股權激勵對提升上市公司盈利能力有一定作用。

而且,在管理費用占營業收入的比例上,雖然股權激勵對當期管理費用有一定影響,但仍呈現出股權激勵對公司降低管理成本的趨勢性作用。

統計顯示,青島海爾的管理費用占營業收入比由2009年的6.42%逐年遞減,2010年降為5.64%,2011年進一步降低至5.5%。同期也推出股權激勵方案的海信科龍管理費用占營業收入比也呈逐年緩慢下降的態勢。相對而言在2009年至2011年中,美的集團和格力電器在管理費用占營業收入比方面的表現要弱于另外兩家公司。

股權激勵未能催升A股股價

股權激勵的本質是實現上市公司股東與管理層之間利益趨同,而這種利益的外在表現形式就是上市公司市值的增長。但據證券時報數據部統計,在2009年至2010年推出股權激勵計劃的上市公司,絕大多數公司此后的股價走勢并沒有出現上揚,甚至有些公司股價下跌并且跑輸大盤。

據證券時報數據部統計,2009年~2010年合計有104家上市公司推出了股權激勵方案。在這兩年中,按照半年可分為4個區間,每半年隨機選擇5家公司作為樣本,以公司每半年的平均總市值作為統計對象。統計顯示,這些公司從提出股權激勵計劃至今,股價波動并沒有明顯的上升趨勢。統計數據表明,目前A股公司的股權激勵計劃對股價的影響有限。

根據統計,在20家樣本公司中,截至今年上半年,相比于提出股權激勵的時點,市值有所下降的公司數量為7家,占比達到35%。與同期的滬深300指數相比,在這20家上市公司中,有4家的市值增幅跑輸大盤,占比20%。

上述統計數據在一定程度上說明,在上市公司推出股權激勵后的3至4年內,其股價并未受到股權激勵的影響,激勵的正能量極其有限。

一個典型的例子是,一家機械類上市公司在2010年推出股權激勵計劃,從彼時至今年上半年,公司每半年平均市值就縮水57.4%,而同期大盤只下降了16.3%。這家公司市值下降的主要原因是行業整體景氣度下降。

大量數據顯示,無論是單純地看市值增減,還是拿股權激勵公司的市值與大盤同期走勢對比,股權激勵與上市公司市值的關聯性并不強。

不過,在股權激勵的實施階段可能對部分上市公司的市值產生影響。以一家乳業上市公司為例,該公司于2010年底實施限制性股票股權激勵計劃,到2013年開始解鎖。從2010年下半年至2012年下半年,該公司的平均總市值基本穩定在100億元左右。而到了2013年上半年,該公司的平均市值開始迅速上升,一舉超過150億元。

盡管數據表明上市公司是否推行股權激勵與二級市場股價的關聯不大,但股權激勵本質是解決上市公司股東與管理層之間利益捆綁問題,最終達到股東利益的最大化。而股東利益最大化的外在表現無疑應該是上市公司市值的成長。

目前,A股上市公司股權激勵的考核指標主要是經營業績等財務指標,這是公司價值創造能力的直觀表現,是公司內在價值的基礎。但上市公司股權激勵方案很少與二級市場股價直接掛鉤,這是導致市場對上市公司股權激勵計劃反應不強烈的主要原因。

已有上市公司開始注意到這方面的弊端,更注意直接建立股權激勵和二級市場之間的關聯。

今年11月下旬,宗申動力(行情,問診)發布股權激勵方案。其中規定,以2013年公司年度平均市值為基數,2015年、2016年公司年度平均市值增長率分別不低于40%、100%則可以解鎖當期可解鎖數量的20%。

受此消息影響,宗申動力發布股權激勵消息的當天,公司股價大幅上漲8.82%。實際上,除了宗申動力,此前還有萬科、鵬博士(行情,問診)和大連國際(行情,問診)等公司推出了附帶市值約束條件的股權激勵計劃。只不過在為數眾多的股權激勵方案中,將股權激勵和股價直接聯系在一起的方案數量十分稀少,而且這種聯系也不是主要的行權限制條件。

此前有分析人士指出,股權激勵與市值掛鉤是上市公司內在價值外化的主要手段,股權激勵所提升的公司價值應該表現為市值的上升。只有如此,上市公司股東才會愿意承擔股權激勵帶來的成本,從而理順股東和高管間的利益關系。

高稅負反銬住股權激勵對象

素有“金手銬”之稱的股權激勵,雖有“金”的誘惑,但“行權即繳稅”的高稅負等問題也著實反銬住了上市公司的高管們。

前不久,一位上市公司高管向記者表示壓力很大,作為激勵對象,他面臨著“行權即繳稅”問題,他頗為苦惱:“行權日就要繳稅,而且按照45%的標準征稅,收益還沒有就要先支出一大筆,這個壓力確實很大。”

對于上市公司高管來說,這并不是個案。據了解,不少高管都對高稅負這一問題表示“很煩惱”。探路者(行情,問診)的一位高管人員就表示,行權日即繳稅,而激勵對象不可能立馬減持,所謂收益只是紙上的。“我自己計算過,按照我在股權激勵過程中獲得的股票來算,當滿足所有要求可以完全解鎖套現時,最少要八九年,沒有八九年這些股票根本賣不完!”

根據現行股權激勵及稅收政策,上市公司股權激勵對象不僅必須在行權時即納稅,而且通常使用45%的最高稅率。納稅義務時間早且稅率高,這對于激勵對象是不小的負擔。

為了繳納稅款,借錢行權已是股權激勵中比較普遍的現象。相對于借錢的高利息,不少高管選擇出售股票籌集資金。一位上市公司的高管表示,為達到行權要求,今年以來公司的多名高管不得不通過減持股票籌集資金來繳稅。

股權激勵制度本是為了鞏固上市公司管理層的穩定性,現存的行權問題卻在一定程度上制約了這一“金手銬”的效果,也從側面印證了為何股權激勵對于公司的短期有一定效果,卻缺乏長期的激勵作用。

在這些問題的制約下,一些上市公司出現了曲線股權激勵的現象。康緣藥業(行情,問診)、三特索道(行情,問診)、萊美禾元等公司都曾發布定增方案,但定增方皆為公司高管,有關市場人士分析,通過參與券商的資管計劃來參與公司的定增,實則是變相獲得股權行使股權激勵。

按照目前規定,個人從股權激勵所得需按股票或期權增值部分確認激勵對象應納稅所得額,計入工資進行征稅。但個人以非貨幣性資產對外投資取得股權的,對個人取得相應股權價值高于該資產原值的部分,屬于個人所得,按照“財產轉讓所得”項目計征個人所得稅。相較而言,“曲線突圍”對于高管來說獲益空間更大。

不少業內人士呼吁,適當延后股權激勵納稅義務的時間點。據記者了解,美國、英國等國際成熟資本市場的習慣做法是,行權時按照行權日市場價格與行權價的差額計算應納稅額,但遞延至出售股票時征收。

對于完善當前股權激勵政策來說,“變現再繳稅”是一個不錯的選擇,將納稅時間調整至股票實際出售時,既可以緩解上市公司高管的行權壓力,也更有利于股權激勵的長期效果。另一方面,目前納稅標準按照個人所得稅政策造成稅負高的問題,可將納稅標準與二級市場價格變化相結合,充分體現資本市場的作用。

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