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1997年績優股倒下的回憶

2014-03-10 10:50:54
來源:你我貸

歷史是面鏡子。不懂歷史,可以說就不會對事物有清楚的理解。

本人經歷了93-95年那輪大熊市,也經歷了1996-1997年那輪大牛市。回顧一下每輪牛熊循環后很多大牌“績優股”紛紛倒下后的深層原因,對于我們認識公司,可以說定會有莫大的好處。

先說1996-1997年那輪大牛市。深科技,是我當時最鐘情的一個股,經歷了三天從6元直奔21.99元的輝煌后,我幾乎“愛”上了這家公司。但是,隨著研究的深入,發現這家公司基本上就是個為IBM做配套的公司,開始懷疑深科技是否已經被嚴重高估;深發展,同樣是深圳股市當時的靈魂股,相信深圳的任何一個老股民對都深發展都有過如同“圣人”式的崇拜感情,要對之產生“高估”的懷疑,至少在感情上是過不去的。但是,基本的估價觀念還是告訴我,深發展也有高估的時候吧?于是,1997年6月份,寫了篇《業績.市盈率.成長》的文章(股市動態分析上),對發展和深科技提出了初步的懷疑。

也許是從未買過四川長虹,對之的質疑也許就客觀、順利地多。1997年9月,深圳某券商負責自營的老總約我吃飯,探討一些問題,其中專門提到如何看待四川長虹。我和他就四川長虹有過如下的對話:

老總:長虹才30倍PE,不會見頂吧。

我:長虹一直是滬市最低市盈率的股票,無論牛市還是熊市。長虹不可能達到如深科技那樣的市盈率,除非有一天它的業績大幅下滑。

老總:業績下滑?呵,那中國股市還會有績優股嗎?

我:……?

老總:長虹我們與倪總見過面交談過,明年業績還可保持至少30%以上成長,后年將可能有80%-100%的增長,因為農村市場有可能出現爆炸式的增長。

我:我不知道明后年長虹會如何增長,但我覺著它的業績有一天肯定要下滑。而且不會遠。

老總:為什么?

我:因為我覺得它與其它廠家沒什么大的區別啊。

老總:哈哈,如果你要來辦個電視機廠,你能干過長虹嗎?

我:我不會辦企業。但是,其它廠家沒必要非要干過長虹才能生存啊。

老總:告訴你,你也許不知道,電視機在中國城市中剛剛普及,但縣鎮、鄉村更是市場驚人。在中國電視機行業,長虹的競爭力是絕對的第一,連日本的企業都怕。而且,再過多少年,中國的高清和數字電視要開播了,長虹將可能要占50%以上的市場,那時長虹股價恐怕幾百元以上了。

我:也許吧,……。

1998年,長虹股價開始崩潰。我又見過那位管自營的老總。正好那時是長虹宣布降價,聲稱要擠掉競爭對手的市場。這位老總說,價格戰對長虹長遠是大利好,今后長虹肯定是勝者。我說為何?他說,長虹的歷史表明,它是中國競爭力最強的電視企業。第二,長虹的老總倪潤峰是中國企業界少有的“中央委員”(我以前真的不知道),其它廠家都可以倒,長虹不會倒,國家怎么也會向長虹傾斜的。這是中國國情。你不懂。還有,中國與其它國家不一樣,電視機行業的市場幾乎是無限的,農村市場很快要爆炸式增長。

過了幾年后,我才對長虹的倒下有了深入的認識:

1。長虹之敗,不在市場。電視機行業從1997到現在,一直保持著增長。而且產品更新換代速度一直很快。需求沒有出現過任何問題。

2。沒有堅固和具實質壁壘性的差異化的競爭優勢,再大的企業,再高的市場占有率、再高的聲望的企業,即便有某個強勢的領導人物都是沒有用的。

3。獨立思考企業價值,勿用其它與之無關的東西來干擾你的思考邏輯。

2004年,當我預言上海汽車這類股遲早要全部跌回去時,很多人卻給我一個勁地講我國汽車市場還有多大多大;當我提醒萬科這類企業不可能長期保持這么高的收益、其企業領導人已經頭腦發熱的時候,很多人卻一個勁地給我講房地產在中國還有多大多大的需求……。

企業的價值不等于市場需求。(待須)

他們說,現在萬科的市場占有率才不到2%,假如到10%,他還可以漲5倍。但是,按俺掌握的數學來算:現在的萬科2000億市值,漲5倍,就是1萬億市值。乖乖,我國的GDP就是5年后才好象30億吧。可能嗎?俺反正覺得不可能。

深發展從上市以來就一直是“套不住”的股票。當人們習慣于深發展每年“必須”增長,比其它公司的平均增長率高時,當深股老股民都把深發展當作港股中的匯豐時,深發展當時(97年)新上任的行長周林(現又一進局的人)說了句耐人尋味的話:深發展將從注重銀行的收益轉為注重信貸資產的安全性上。我當時如挨悶棍。從這句話開始我開始認真把它只當做個普通銀行來看,看看它的一切。它的壞帳、它的會計政策、它的……原來深發展也有有大問題的時候!后來的疑問是:為什么深發展出問題一定是在股市的牛市結束后而不是在1996、1997年?

談到深發展,讓我想到97-98年,深圳大學一位教授在特區經濟建設課上,激情地鼓吹手中持有的深發展股票如何如何之好,要拿著它一輩子。事實上,他當時也屆退休之齡,不知道深發展最后是否能給他的退休生活錦上添花,也不知道一輩子的承諾是否堅持住。連大學里教經濟的教授也為深發展如此瘋狂,可想而知,當時深圳股民對深發展的癡迷程度。

如果在把眼光放得遠一點,回到1991-1992年的牛市。當時的明星股或績優成長股是什么呢(當時還不熟悉上海股市)?深寶安、深中華、深物業、振業、金田、甚至深中浩(而萬科、南波則一直是中庸而標準的“二線股”,引不起任何炒家的注意)。結果,隨著93年初牛市的終結,這些公司從此衰落不起。

牛市是什么呢?我都想用這么一句來概括:就是消滅當時主流類公司的過程,消滅那些體質不強的而發育過快的猛小子的時候!

本輪牛市呢?我想這一本質不會變!小心那些體質不強卻被眾人擁捧的“大藍籌”!

我慢慢才體會到林奇從不買任何熱門行業里的熱門股,以及巴菲特遠離經濟主題的時尚,以及格雷罕拇“投資人經常犯的失誤是在經濟繁榮時期買入了那些原本素質不高的績優股”的教誨!

上一輪牛市的大熱門或大牛股,到本輪牛市至今的最高點,有幾個還能創新高?青島海爾、深發展、東軟股份。

但是,這里面有兩個問題:

1。1997年當時最熱門的“一線績優股”,到現在本輪牛市,它們有幾個能創出新高的?這個比例說明什么?

2。把這些極少數能創新高的熱門股那時的價位與本輪牛市創新高的價格與同期指數的升幅比一比,看看它們長期看是否遠遠跑輸了大盤?

中國年輕的股市也不例外。如果長期投資這些“熱門行業里的熱門股”,其下場會是什么,這是美國人總結的現象,但在中國這么“特殊”的市場上仍然是那么的有效!

在牛市熱烙市道中如何識別那些貌似“偉大”的騙局。因為牛市本身必然陷入瘋狂和非理性,那些在瘋狂中表現出“偉大”的,其實不過是“偉大的瘋狂”而已。

中國股市和市場經濟的歷史還很短,產生出超越牛熊循環的長期牛股或偉大企業還需要時間。

但另一方面,隨著中國的經濟的崛起,其經濟環境和土壤正在發生巨大變化,未來是完全有可能產生這類企業的。它們的特征是什么呢?

我想,一定是那些立足長遠而不是眼前利益的企業;

一定是具有異乎尋常企業戰略和布局,常有憂患意識而不是自以為是、蔑視同行的企業;

也一定不是現在那些徒具耀眼增速而其實只不過與其它企業差不多同享景氣的企業;

……

總之,它們一直在悄然布局未來而不是吸引現在人眼球的企業。

哈哈,value對長虹、發展深科技的點評可謂言簡意明啊。但是,如果歷史都是“偶然”堆砌的,那么歷史就不是歷史了。

其實,這個現象不僅僅在中國股市是這樣,就連成熟的不能在成熟的美國/日本股市,也是這樣。上一輪牛市中最牛股、最熱的股,下一輪牛市,一般連翻身的可能都不大。真正長牛的股,在歷次牛市中反倒都是不溫不火至少不是當時的“明星股”。value到時候也來點評一下國外的熱門股的特征?

以前,一直有個疑問:看巴菲特的持股,從來沒有過美國歷來股市牛市中的明星或熱門股,甚至連我們耳聞能詳的大牌美國公司,老巴的股票中從為出現過;林奇做得就更極端了,專買那些華爾街投行們忽視的股,一再強調決不碰熱門行業的熱門股。……但是,長期來看,這些人的業績反倒是最好的。

有人說,應從產品特性上看,比如好酒、土地等產品不會貶值的股票就不會衰落,因為四川長虹是電子消費類的,技術進步會造成它的衰落。

那我就要問了:

1.川老窖為何在1997年大牛市之后由"深股第一績優"股一步步變為垃圾股,05年業績只有5分,股價3元多?它的酒貶值了?五糧液在98年上市后又為何連個垃圾股都不如地長期式地下跌不止

2.1991-1993年大牛市時的主流股房地產股到后來怎么99%都成為垃圾或退市股?難道它儲備的大量土地都不值錢了?

3.既然土地那么令人著迷式的值錢,那為何世界股市歷史上從未出現過一個大市值的地產長牛股?

4.既然技術進步那么摧毀電子消費類股,那為何索尼成為歷史上算絕對長期升幅世界第一的股票長虹在1997年時不是被眾口一辭地認定為"中國的索尼"嗎?就跟現在一口咬定:地產行業調整后萬科一定是最后的勝者一樣,呵呵!

能夠體現企業價值的指標還是凈資產收益率,長期看,一個能夠長期持續發展的企業(這是前提),它的凈資產收益率是趨同于一個平均值的,一段時期內會高于,一段時期內會低于,但偏離許多時會有一個拉回的趨勢。因此,在它的行業景氣度高時,作為優質企業它會偏高的極多,(其實,還是價格偏離企業內在價值很多),因此,就會決定在以后較長的一段時間內它會在漫漫的回歸到它的均值左右,就不會在短時間內發出閃耀的光芒(也就是再次成為明星)。如果它是個小企業的話,還會有機會東山再起,如果是個大象企業的話,那就很難再有機會了。ROE是最能體現一個企業經營管理水平的指標,而且它一般比較穩定。現在很多人只看一個企業的利潤增長率和PE,但往往忽略了這些指標在短期內有可能是迷惑人的。例如,招行今年半年報利潤增長100%以上,但它的ROE在銀行中并不出色,很多人并沒有搞清楚它增長100%以上的主要原因(06年H股股權融資)。我認為計算銀行的合理股價按ROE算更為合理:

合理股價=(ROE/國債利率)*每股凈資產。

ROE從長期看緩慢上升,最后趨于穩定。

中國經濟的強勁是有其內涵的,那就是龐大的內需市場及適當的政策環境。

歷史上的“績優股”壽命較短的主要原因就是我們市場經濟的時間過短,企業普遍的“年輕”和不成熟。可以說這也是新型證券市場的主要特征。另外,研究過企業的人都會發現這樣一個問題:企業出問題的往往在經濟繁榮和行業過度景氣后產生。這就是什么世界各國股市往往牛市中的熱門股后來容易出問題的主要原因。

“熱門行業熱門股”的一個主要特征就是板塊效應:行業內的公司共同出現極度不正常的高業績,這種業績并非是本身競爭優勢產生的,且行業通常是那些與宏觀經濟聯絡緊密型公司,或那些景氣型行業的公司。碰到這樣的公司,就要小心。而那些與宏觀經濟關系不敏感、主要靠本身經營優勢產生的高業績,即便在牛市中也難以成為“熱門行業的熱門股”。可口可樂、輝瑞何時成為過“熱門股”?即使在1990-1999年美國歷史上最大牛市中。當然,它們也會有出問題的時候,那是另外一回事。

另外,比較某個階段某些股的“漲幅”與公司間的聯系是沒有意義的。一定要比較,應該用其長期的走勢,或者從其見底至今以來的漲幅。這樣的比較,才有股價與公司基本面的比較意義。

1,為什么美國出了醫藥牛股,而在日本不行,*兩國科技實力相當

2,為什么日本出了TOYOTA,而美國的GM不行--兩國的產業實力與人均GDP相當

因為美國的社會在進入90年代后,財富的制造已經進入傳統經濟的衛生,不斷擴大的人口,矛盾的文化讓美國進入一個轉折點,這時候科技是讓美國再次騰飛的關鍵,可以看到,雖然NASDAQ的最終暫時的失敗,讓許多公司倒閉,但無數失敗中產生了真正的強者,支持了美國經濟.歸根到底,其實在戰爭后,美國把大批的科技人才以避難的方式收入美國,而為美國的現在的騰飛奠定了基礎,也正因為如此,美國的體制中,對于人口的外來人才吸引這方面,很有作為,因為其受益匪淺.

而在日本,人口的內外流動非常慢,日本屬于典型的東方哲學.內涵為主,而不主外,對于人口教育問題極為重視,日本經濟時代的那批人才,正是戰后教育體制培養出來的人才,被稱為頑固的一旦,這個頑固,意味著是頑強拼搏的意思,而進入后期,就是90年代,頑固的一帶成為了頑固不化的代表,因為日本的年功制度因此在這方面遵循的是類似中國的大鍋飯體制,因此后期的培養體制極為不重視,因此導致可后期LOSTTENYEARS.

因此文化背景的差異決定了政治趨向,也決定了服務于其的經濟的走向.日本的國土也好,人口也好,決定了其發展以精細為主,節能為主,無意中符合了21世紀的全球經濟主流,而汽車行業是集中了這兩點.作為資本密集產業,日本人的節約化管理,人性化管理特別的管用.而重視開發環節,是TOYOTA做的很好的一個方面,當然,他吸取了日本如MAZDAORHONDAORNISSAN的缺點,就是不重視金融服務業,因此他騰飛了.

同理在日本制造業,今年9月的時候,我特別關注日本市場,因此其的幾只制藥股PE非常的低,我試圖探詢其中的道理,我發現一點,就是日本的科技技術雖然強大,但似乎在市場推廣方面不行制藥企業雖然強大,但是在海外得不到發展,這就有點類似日本的飲料食品行業一樣.因為日本雖然科技實力強大,但在成本控制上也做不好.因此日本沒有出現偉大的科技制藥企業,當然,還有一點的是,日本的融資環境對于中小企業極為不利.這也是日本近20年來的問題,最近5年開始反思,但這就是體制的問題,因為此,日本沒落了,亦因此此,日本可以從衰退中,再爬起來.

3,為什么俄羅斯出了石油龍頭引導俄羅斯近3年的漲幅,而美國卻沒有那么明顯

這個例子,我想說明的是,俄羅斯石油的強大,其實就體現了中國的優勢與未來趨向.道理很簡單,我們曾經走過的路相同,發展的模式從本質上依然類似.重工業依然是我們發展的重點,人民代表大會類似的制度依然是主要社會制度,因此國家意志與權利穩定主導了市場經濟.中國特色如同俄羅斯特色.也因此,中國的科技產業的未來發展,充滿著迷惑與未知.雖然我也承認是個很大的市場,但中國最大的問題是,有錢無人,有人無錢.人才的政治化,人才的非誠信化都是太重要的不確定性,因此在目前階段的中國市場,可能是種無奈.

只有那些周期性行業的股票才容易成為一輪大行情的“熱門股”,它們的特點就是業績增速奇快,最容易引起投資人的興趣。但是,這類公司實際上大都不具備長期持續發展的條件。業績不正常的、超過任何人預期的高速增長,動轍以倍來計的增速,是最容易出問題的。所以,依我看,如果腦子里的好股票都是這類的,不但不可能成為長期投資人,更主要的就是大起大落,對投資、對公司建立不起任何信心。

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