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如何看待人民幣貿易結算中進出口不對稱的問題:

2014-03-10 10:50:54
來源:你我貸

關鍵看流出去的人民幣回流情況

喬依德

張斌(微博)先生最近在《第一財經日報》發表了《次序顛倒的人民幣國際化進程》一文(2011年6月28日),提到在人民幣國際化過程中,特別是在人民幣跨境貿易結算試點中,出現了一個事前未曾料到的現象,即以人民幣結算的出口和進口的數額在比例上極不對稱。據張斌的計算,2010年至今,在總額超過1萬億元人民幣貿易結算中,80%~90%即大約8000億~9000億元是進口貿易結算,相當于額外多出了1230億~1384億美元外匯儲備。

另有他人考察2011年第一季度的情況,指出該季度新增外匯儲備1974美元,同期人民幣貿易出口與進口結算額分別為202億元與2854億元,以市場匯率折算,外匯儲備多增加408億美元。

在當前我國外匯儲備已大大超過正常需要的情況下,多增加外匯儲備不是件好事。

為什么人民幣貿易結算中進出口不對稱會產生外匯儲備增加的后果呢?原因在于,國內企業以往是以美元支付進口商品的,但現在試點中改為用人民幣支付。原本使用美元可以減少的外匯儲備,而現在沒有減少,相對而言,就是增加了。為了維持人民幣匯率的穩定,央行不得不購進美元,發放基礎貨幣。這些增加的外匯儲備,大部分只能去購買利息較低的美國國庫券,同時央行又要向結算銀行支付存放在央行的人民幣的利息。引文作者由此認為,貨幣當局蒙受了利差和人民幣升值的雙重損失。

應該如何看待這樣一個結果呢?粗一看,著實讓人比較困惑和揪心,人民幣國際化的舉措剛剛邁出第一步,就產生這種意想不到的后果,人民幣對外結算到底能否走下去?本人也一直在思考這個問題。最近看到德意志銀行首席經濟學家馬駿先生的一篇研究報告,他用跨時點的角度分析了人民幣FDI。受此啟發,我畫了如下的表格來闡述人民幣貿易結算對外匯儲備的影響:

第一行說的是出口情況,原先以美元結算的出口,貨物出,美元進,增加了外匯儲備;現在是以人民幣結算的出口,貨物出,人民幣進,沒有美元進入。二者相比,外匯儲備減少了,實質是原來增加而現未增加。

第二行說的是進口情況,是本文關注的重點,原來是貨物進,美元出,減少了外匯儲備;現在是貨物進,人民幣出,而沒有美元流出。二者相比,外匯儲備增加了。換言之,原來減少而現在沒有減少。這是時點一的情況。

問題是流出去的人民幣會不會回流境內?有多大可能在境外循環?美元也有離岸市場,存在著境外循環。但據了解,相當一部分美元最終仍流回美國國內。相對于美元,人民幣還不是全球儲備貨幣,在貿易、投資和金融交易方面使用的廣度和深度還不能與美元相比。所以,相當大部分的境外人民幣最終仍會流回境內。這樣,回流的人民幣會對外匯儲備產生什么影響呢?在時點二,如果外企使用了境外的人民幣,那么,人民幣的流入替代了原先外企的美元流入,二者相比,外匯儲備減少,即:原增加而現未增加。

現在將時點一外匯儲備的變化情況與時點二的相比較,外匯增減二者剛好對沖、中和了。也就是說,從較長時間來分析,人民幣結算貿易對外匯儲備是中性的。當然,如果外匯儲備的增減百分之百地對沖,需要有兩個前提條件,即人民幣全部回流和回流的人民幣系由外企使用(即人民幣FDI,境外發行人民幣債券等)。當然,這僅是一種理想的基準情況,實際發生的情況不會那么純粹。但是,即使這兩個條件不能百分之百實現,所增加的外匯儲備也會有一部分被中和,不會像引文作者計算的那么多,人民幣貿易結算所導致的不對稱不像乍看起來那么嚴重,這則是確定無疑的。由此可見,人民幣貿易結算沒有必要因為這個原因而停滯不前。那么,有多少人民幣會回流呢?它取決于很多因素,如:人民幣升值的預期,行政措施的放松,境外人民幣獲得的難易程度,等等,無法事先精確估計。但是,可以估計的是,開始時,回流的比例比較小,以后,比例會逐步增加。

當然,這個問題還是值得關注的,因為短期內如果人民幣貿易量太大,增長過于迅速,且人民幣結算進出口貿易額的不對稱比例還維持那么高的話,可能會在一開始造成外匯儲備的過分增加,對我們的貨幣政策造成沖擊。

但這種情況應當是可控的。可以而且應該采取各種措施來減少這種不對稱的程度,例如,增加人民幣出口的試點數目(目前人民幣進口的試點數大大超過人民幣出口的試點數),努力增加人民幣出口的貿易便利措施。同時,隨著境外人民幣存量的增加,這種不對稱的程度將會降低。另一方面,要努力增大進出口不對稱所增外匯儲備被對沖的程度,例如,要鼓勵境外企業利用境外人民幣投入到境內,目前要限制境內企業利用境外人民幣。

張斌認為現在人民幣國際化進程中應先改革匯率制度,而后才能推進人民幣國際化,但綜上所述,其實并不一定如此。即使人民幣匯率改革不能一步到位,以人民幣結算貿易的試點還是可以進行的。

人民幣國際化是一個包括很多內容的很長的歷史過程,粗略地劃分一下,大致可分為三個階段:第一個階段以人民幣貿易結算為主要特征,第二個階段則以人民幣雙邊投資和金融交易為主要內容,第三個階段則是人民幣成為全球儲備貨幣。不同的階段可以由不同的政策來配合實行,而且這些政策本身也可以有一個由淺入深逐步演進的過程。這種演進過程是可以與上述人民幣國際化的演進過程協調配合的,也就是說,完成了一部分但未全部完成的政策改革(匯率制度、資本項目下的完全兌換)已可滿足人民幣國際化初級階段的政策需求。

我是支持和贊同加快利率市場化和匯率體制的改革的(請參見拙文《動用匯率抑制通脹正當時》,刊于《第一財經日報》2011年2月22日A7版)。如果匯率體制能先改革成功,那當然很好。問題在于,由于種種原因,匯率體制改革尚不能一步到位。在這種情況下,人民幣國際化的第一階段,即人民幣貿易結算還可不可以試行?可不可以在試行人民幣貿易結算的過程中,逐步改革匯率制度和實行人民幣在資本項目下的完全可兌換?我的答案是肯定的。

(作者系上海發展研究基金會秘書長)

(本文來源:第一財經日報)

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