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國際貨幣體系變遷與人民幣國際化

2014-03-10 10:50:54
來源:你我貸

黃益平(中國金融40人論壇成員)

國際貨幣體系新階段

與亞洲貨幣格局

全球金融危機是美元發展史上的一個重要分水嶺。金融危機結束以后,美元獨步天下的將會發生改變。不過,國際經濟的客觀現實決定了美元不會很快退出歷史舞臺。美元很難被徹底替代,只是被迫放棄獨霸天下的地位。美國經濟不僅是世界上最強大的經濟,同時仍然是世界經濟技術的領導者。即使中國在10-20年內超過美國經濟的總規模,中國的收入水平在很長時期內都將明顯落后于美國,科學技術方面差距也會長期存在。

世界貨幣體系需要改革,已經是無可回避的事實。周小川行長最近提出創造一種與主權國家脫鉤、并能保持幣值長期穩定的國際儲備貨幣的思路。盡管這并非一個全新的構想,但是卻令當前關于國際貨幣體系的討論跳出了原有的框框,既有利于克服主權儲備貨幣的內在缺陷,也解決了未來單個貨幣和單個國家無法建立全球性信譽的困難。但其中一個最大難題,是未來世界中央銀行的制度問題。如果在國際貨幣基金組織的基礎上擴建新的中央銀行,它的權力基礎是什么,向誰負責?迄今為止的貨幣和中央銀行體系都必須是以一定的政治制度為基礎的,未來的貨幣體系是否能夠完全獨立于政治體制之外?

創立超主權的儲備貨幣是一個長期改革的思路。而在今后十年甚至幾十年內,則有可能出現群雄并起的局面,而最可能的格局則是三分天下:美元、歐元和一個亞洲貨幣。

從經濟實力和發展潛力來看,亞洲應該能在三分天下的國際貨幣體系中占一席之地,但代表亞洲的會是日元、人民幣、印度盧比或者是亞元,還是未知數。所有亞洲貨幣中,目前能夠躋身于世界儲備貨幣行列的只有日元。但日元沒有替代美元的潛力,而且日元能否長期保持儲備貨幣的地位本身也是未知數。這很大程度上取決于日本經濟未來的走勢和經濟改革的力度,看日本有沒有能力最終成為世界經濟的領導者。

亞元的構想是借鑒歐元建立的思路。不過亞洲有一些特殊的情況,使得統一貨幣的難度增加許多。首先是政治、歷史的障礙。現在亞洲最大的經濟體日本,幾乎和所有的周邊國家都有歷史矛盾,沒有一定程度的政治合作,貨幣融合很可能淪為空談。其次,創立歐元時,大多數歐盟國家的經濟發展水平比較接近,因此經濟政策的重點也比較類似。亞洲就不同,區內各經濟體之間差距懸殊,給貨幣體系整合帶來困難。

當然,創立統一貨幣比較困難,并不意味著亞洲不能或者不要進行金融與貨幣政策合作。亞洲的貨幣融合可能不會走歐洲平等成員談判的老路,最可能的模式是“以大帶小”。大國經濟成了世界經濟領導者,小國貨幣必然會自動靠攏。在上世紀八九十年代,亞洲一些貨幣的匯率與日元的匯率緊密相關,只是最近十年才開始逐步脫鉤。目前,亞洲中央銀行已經越來越密切地關注人民幣匯率的走向。如果這樣的趨勢保持下去,最終也可能會實現寬松形式的貨幣統一。當然,核心貨幣可能是日元或人民幣,甚至可能是印度盧比,這完全取決于這些主要經濟體未來的發展和匯率政策框架。

加速實現人民幣國際化

中國在1996年年底實現了人民幣經常賬戶的自由兌換以后,一再拖延資本賬戶自由兌換的時間表,主要是擔心國內改革的條件尚不具備。而現在已經到了實現人民幣國際化的重要時刻。

首先,隨著美元地位下降,世界儲備貨幣進入多樣化的階段,匯率的不確定性將大大提高。人民幣國際化,將降低匯率風險,必要的外匯儲備規模也可以減少。

其次,從1990年代中期以來,中國一直執行保守的匯率政策,人民幣被持續低估,造成了嚴重的宏觀經濟風險。匯率扭曲的直接后果就是導致龐大的經常賬戶盈余,既使經濟結構嚴重失衡,高速增長難以持續,又令流動性過剩,形成嚴重的通貨膨脹壓力。因此,要消除宏觀經濟的風險,便繞不過深入改革匯率這一關。

再次,中國三十年經濟改革已經為人民幣國際化創造了基本的條件。現在宏觀經濟基本面相對比較健康,財政狀況良好,經常賬戶盈余龐大,外匯儲備充裕,同時人民幣存在升值的壓力。可以說,人民幣國際化已經具備了最基本的條件。

最后,國際上尤其是亞洲各國對人民幣的接受程度已經大為增強。這一點自東亞金融危機以來就表現得十分明顯。越南、泰國、巴基斯坦等國已經接受人民幣作為清算和支付的貨幣。中國目前已與俄羅斯、蒙古等周邊8國簽訂了自主選擇雙邊貨幣結算協議。

真正要實現人民幣國際化,要重點推進四方面的改革:

首先是匯率制度改革。人民幣要成為儲備貨幣,最終必須走向自由浮動匯率。但作為過渡,可以首先落實有管制的浮動體制。2005年7月匯改以后,央行宣布開始實行以一攬子貨幣為參照的有管制的浮動匯率體系。但對隨后市場數據的分析表明,浮動體制在執行過程中的隨機性非常明顯,有的時候似乎是以一攬子貨幣為參照,有的時候又回歸到主要以美元為參照。政策的隨機性給市場發展帶來極大的困難。因此要真正落實以一攬子貨幣為參照的有管制的浮動匯率體制,這是人民幣國際化的重要一步。

其次是資本賬戶改革。過去的政策方針是“寬進嚴出”、“寬直接投資嚴短期資本”。最近幾年由于擔心熱錢過多,政策對資本流入的管制更嚴格,同時開始鼓勵對外直接投資,也開通了一些短期資本流動的渠道。這些改革也具有較大的隨機性。比如,中國企業海外投資,需要政府逐個批準,這樣容易給外國政府造成中國有計劃實施海外投資的印象,容易令商業投資政治化。另外,股市、債市的雙向投資也應該逐步開放。

第三是貨幣政策決策機制改革。其核心就是將中央銀行從政府的體系中獨立出來。在先行的體制下,貨幣政策決策權歸國務院,是沒有問題的。但如果想要讓人民幣成為儲備貨幣甚至世界貨幣,獨立的貨幣政策決策是必需的。否則,如果繼續給貨幣政策賦予許多派生的功能,比如幫助一些行業或者團體,既影響貨幣政策的效率,干擾實現貨幣政策主體目標,即價格水平(包括匯率)的穩定,同時也給投資者造成附加的風險,從而降低人民幣作為國際貨幣的價值。

最后是一些基本條件的改革。最主要的條件是建立以市場為基礎的利率體系,央行應該放棄對商業銀行存貸款利率的直接干預,轉向通過再貸寬利率、貼現率或存款保證金比例等政策工具影響拆借市場利率、銀行存貸利率和債券收益率等市場利率。銀行間拆借市場和國債市場的發展是其中非常重要的環節,只有建立了市場決定的利率,才能討論市場決定的匯率。

中國應對策略選擇

國際經濟局勢風云變幻,對各國決策者是一個嚴峻的考驗,對正在迅速崛起的中國更是如此。這次金融危機更是直接把中國從國際經濟決策的后臺推到了前臺。美國一些專家建議由美國和中國組成兩國集團(G-2)來共同處置、解決當前世界經濟所面臨的一些重大問題。這當然是對中國過去三十年改革成果的肯定。

但組成G-2的條件還不成熟,過早地坐上世界經濟領導者的位置,其實對中國反而是弊大于利。僅僅中、美兩國很難有效地解決當前世界經濟面臨的一些棘手問題,比如國際貨幣體系改革、全球經濟失衡、氣候變化、匯率矛盾、貿易保護主義和直接投資等問題。同時在G-2的框架下,中、美之間也容易形成直接對抗,而中國還不具備直接對抗美國的條件和實力,反而不利于中國經濟的發展。當然,不參與G-2,并不是說中、美不需要加強合作。作為世界上最大的發達國家和最大的發展中國家,中、美之間的對話和合作不僅對雙邊關系而且對世界經濟也是至關重要的。

當前中國參與國際經濟事務的最佳途徑應該是多邊框架,尤其是20國集團(G-20)。參與的國家多,往往更具代表性,當然也容易降低效率。但現在沒有更好的機制,而且國際經濟改革也只能是循序漸進。但中國至少可以通過與其他成員國,尤其是發展中國家成員一起協作,防范美國單邊行動,遏制包括貿易保護主義等的不良傾向。

在國際貨幣體系改革方面,中國似乎沒有必要浪費很多寶貴時間在創立地區性貨幣上面,這既十分困難也不見得對中國長期有利。政策重點應該放在人民幣國際化。人民幣國際化現在既有必要也有條件。改革應該首先集中在真正落實參照一攬子貨幣的有管制的浮動匯率體制、開放大部分資本流動、提高貨幣政策決策的透明度和獨立性、以及改善人民幣國際化的條件,主要是真正建立以市場為基礎的利率體系。人民幣國際化,既能改善中國的經濟結構和效率,也是中國給國際貨幣體系改革的最佳貢獻。未來人民幣能否成為世界貨幣,完全可以留給未來去決定。

最后,國際金融體系的變化也給外匯儲備的管理提出了新課題。美元開始走下坡路,表明中國外匯儲備中的美元資產的風險直接增加,因此分散投資是自然的選擇。鼓勵中國企業走出去是一條好途徑,但是目前有管制的對外直接投資容易引起其他國家不必要的疑慮,將商業問題政治化,還不如把對外投資決策透明化。另外,一旦人民幣實現國際化,因為要考慮到在國內新的可流動外資,最佳外匯儲備的規模就會增加。這是最近印尼和印度的教訓所證明的。

總之,這次全球金融危機已經把中國推到了世界經濟的前臺,積極參與國際經濟體系改革既是責任也是利益所在。無論是對地區性事務還是對全球性事務,多邊框架應該是最佳選擇。但中國的政策重點仍然應該放在自身的改革,盡快實現人民幣國際化。

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人民幣的新角色

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